作者 | 丁茜雯          编辑 | 范志辉

在现任管理层为期一个月的卸任倒计时之际，SM娱乐猝不及防迎来了一场惊天动地的收购战。短短一周，HYBE、SM、JYP、YG所延续的“一超三大”市场格局或将重新洗牌。 

2月13日，根据韩国金融证券界消息，继2月9日拿下SM创始人李秀满手中14.8%股份后，防弹少年团所属社HYBE正式公开收购SM娱乐散户手中股份，而HYBE预计将投入近1.1万亿韩元（约8.8亿美元），促成其成为SM最大股东。 

相比之下，自2月7日向SM投资近2170亿韩元、持有9.05%股份的财阀新秀Kakao，在李秀满出售股份这一操作下，连第二大股东的地位都有些风雨飘摇。 

而这场沸沸扬扬的SM收购战，更是在李秀满紧急归国起诉Kakao以及现任SM理事李成洙为首的理事会等戏剧性转折中，逐渐成为了“资本暴发户”HYBE 与“财阀暴发户”Kakao之间以SM为标的的明争暗斗。 

SM苦“满叔”久矣

2月初始，SM官方YouTube更新了一则理事李成洙（李秀满内侄）与卓英俊共同发表SM 2023年开启3.0时代的视频声明，首要宣布李秀满作为SM总制作人的合约正式结束。 

只不过，另一名誉理事金民钟公开表示，李秀满并不知情退休一事是为单方面被迫退出，SM内部正在经历一定的“内部冲突”。而引爆这场“内斗”的核心人物李成洙与卓英俊等均将在今年3月结束任期，可能也会带来高层职位大换血。 

在李秀满坐镇第一大股东的现实之下，高层内部的分歧也在逐渐拉大，最明显的便是在SM改革计划上。 早在去年，不少SM股东便持续提出改革方案，最主要的原因便是与李秀满持股100%的Like企划相关。 

该企划以爱豆制作名义，简言之，这一企划每年都要无条件让李秀满拿走SM将近6%的销售额，相当于SM要给“上供”李秀满。李秀满因这一企划也被国税厅追缴两次百亿韩元逃税漏税，这些税款也均由SM进行缴纳。换算一下，相当于动用了SM固有资本的3.19%来为法人填补税费。 

对于其他股东而言，则是实打实的权益侵害。其中，股东之一的Align Partners资产管理公司就层以“起诉贪污渎职”，要求现任理事会和李秀满同意其提出的支配结构改革方案，而李秀满则成为了唯一否决的“孤勇者”。之后，Align Partners与现任理事会又再度提出新案，以发行新股的方式分配给新入局者Kakao股份，Kakao也在收购123万股新股和114万股可转换债券后，握有9.05%股份成为第二大股东。 

这一背景下，也就不难理解，为何SM要“大义灭亲”。 

但相对来说，Like企划拿走的6%营收并非是最大的问题。据Align Partners 2月9日声明，Like企划在去年末已提前终止，但依然要向李秀满支付专利费。 

在SM目前的合约分成中显示，2092年前，SM必须向李秀满及其后代支付6%的音源专辑版税收益，2025年之前支付3%的公司经营收益。也就是说，李秀满哪怕离开SM或是身故后，SM也要持续不断地在约满前每年至少分给李秀满近100亿韩元。 

可实际上，李秀满已在SM没有任何实权头衔，仅为不用担责、随时可扔下烂摊子跑路的最大股东，但对于SM其他股东而言，这才是损害权益最为严重的“吃空饷”隐患，也不怪乎理事会有极其强烈的改革意愿。

正所谓积怨则成祸，早在2021年5月，SM就曾传出因“苦满”敛财拟对外出售，其后也确认了与Kakao及NAVER的股份出售协商。但直到去年4月，NAVER则明确表态无收购计划，Kakao仍处于模棱两可。在去年2月，总共占有约67%小股东们也向Align Partners、SM提出监查股东选任提案，并建议所有股东代行表决权，时任Align Partners高层的郭俊浩（音译）也被任命为这一新规下的监查审计师候选人。 

也正是由于该操作，去年12月以来SM理事会也开启了理事会重组、内设补偿委员会、发表今后的SM艺人制作方案等内容谈判。值得注意的是，这一重组计划中提到新规“理事会过半数要有社外理事组成”，现在看来无疑也是在为后续Kakao的入局铺路。 

不过，李秀满也在归国后正式起诉理事会向Kakao发行新股和可转换公司债券为违法行为，要求对SM理事会进行临时处分，并以最大股东身份反对李成洙及卓英俊连任理事会高层。 

有趣的是，SM娱乐的另一股东国家养老金（8.96%）与KB资产管理（5.12%），实际上也是Kakao的主要股东。若以此推算，则kakao或将有超过23.13%的股份支持，对于李秀满来说其第一大股东的生效权利岌岌可危。 

不管最终处分与否，可以肯定的是，SM经营权确实来到了“你死我活”的斗争局面。

可以看到，在李秀满主导的现行运营体制下，SM很显然正在走着下坡路，哪怕依然担着“韩娱三大”的老招牌，可现实却是市值已然不及新领头羊HYBE的一半，更是被JYP、YG甩在身后位于末尾。 

而在李秀满被宣布卸任和Kakao正式持股后，SM股价仅三天便实现了股价暴涨22.36%，来到每股9万7100韩元，创下历代新高，这也是今年以来首度暴涨。截止到2月13日，SM时隔九年重返创业板前十名，市值反超JYP位居第九；SM收盘价也来到每股11.6万韩元，总市值达到2.78万亿韩元。但证券界也普遍认为，SM股价是短期剧涨，后续上升缺乏动力。 

换言之，市场或许在期待，李秀满带领的长达三十多年的SM时代能够迎来终结篇。虽说引爆点是以内斗，但也是助推SM走向“除满”3.0时代的最佳时机。 

SM 3.0拉锯战，谁会是赢家？

回归到眼下，SM所面临的则是三方博弈下的新变革，甚至也将会影响到K-Pop生态乃至整个韩国娱乐市场。 

在李成洙、卓英俊提出的SM 3.0版本展望中，SM娱乐将设立艺人厂牌多元化管理、IP商业变现化，面向日本、欧美、东南亚等市场的进一步全球扩张化，并计划向全球开展全球音乐发行、元宇宙等多元投资战略。 

更深层次而言，也是3.0时代的SM正试图抹去李秀满的制作体系。不过眼下却仍有一定风险，首先SMCU、Metabus以及旷野等SM世界观及相关周边产业均为李秀满把持下的Like企划所有；其次，3.0版本计划中却并未提及总制作人及各部分制作人规划，音乐制作方面恐有悬置。 

李秀满在SM的3.0时代被除名，也同样引发了制作人蝴蝶效应，比如创造出“SMP”这一SM音乐标志的制作人俞永镇就选择“罢工”站队李秀满。而SM A&R则由李秀满、俞永镇、现任理事会组成，俞永镇的抗议也被看作是阻碍艺人回归的原因之一。 

不过，对于SM 3.0时代的设想，Kakao方面则更为乐观。副社长裴在宪（音译）表示，“我们将在全球音源流通业务中加强合作，并计划通过网漫、网络小说、周边业务等来提高SM拥有的IP变现能力。”同时，其所拥有的Kakao AI、Metabus也将为SM提供支持。 

至于Kakao方面的投入，也并非是免费的午餐。作为新晋财阀，Kakao已在韩国影音通讯、生活日常等方方面面形成现象级垄断，昔日的“三星帝国”在韩国民众看来也已逐渐走向“Kakao共和国”，而Kakao也曾在2021年因垄断IT市场遭受调查。而K-Pop市场则是其目前尚未垄断的一大可观市场。 

韩国现代证券就对此表示，如果SM与Kakao携手，仅在专辑销量方面Kakao预计今年将会产生750万张，SM预估为1700万张，两者总计2500万张的销量足以与预计创造2500万销量的HYBE持平。 

目前来看，Kakao虽手握韩国音源门户Melon、12家影视制作及演员公司，但在娱乐领域仅控股Apink所属IST娱乐、IVE所属Starship娱乐以及IU所属Edam厂牌等7个规模相对较小的子公司，相比于“一超三大”尚未形成足够的气候。 

在今年1月，Kakao娱乐在获得沙特主权财基金及新加坡政府投资机构GIC投资的1.2万亿韩元（约65亿元人民币）后，被看作是拥有了未来收购娱乐公司的充足资金，这也有利于Kakao尽快填平去年第四季度的5393亿韩元亏损，助推其娱乐版块上市。 

可以说，买入SM股份便是Kakao娱乐借壳上市的一类手段，本质上仍然是想借助收购形成娱乐业的全方位垄断。 

正是如此，目前占据K-Pop市场绝对地位的HYBE，也就成为了李秀满眼中的“救兵”。 

据韩国业内人士透露，2020年李秀满曾与HYBE协商，并不愿出售股份。但近两年，随着李秀满与现任理事会之间关于是否改革支配结构的经营矛盾愈加激烈，也令其被理事会所孤立。在被理事会“除名退休”的情况下，李秀满也就更加需要借助有力后盾来助其“回归”，HYBE则成为了能够给予其可观兑现和经营权，且与Kakao旗鼓相当的第一选择。因此，李秀满向HYBE出售股份的抉择，或许也意在与SM理事会和Kakao的结盟形成牵制。 

目前，HYBE以每股12万元的价格收购小股东手中的股份，也是无形中抬高了SM现每股9万元左右的价格，同时也限制了Kakao追加股份并暂缓收购进程，这对李秀满来说也是争取到了新股违法处分判定的时间。 

从HYBE的角度来看，收购SM则是为了推动旗下独立厂牌的多元化。目前，其现有Bighit、Ador等艺人厂牌均以音乐相关业务为主，防弹少年团、New Jeans等打下了不俗的海内外音乐口碑，但其本身仍缺乏泛娱乐体系下的演员、综艺人、模特等部门。 

而SM虽音乐方面在近年来良莠不齐，现有的子公司构成中却均有HYBE空缺的部门，且已有成熟运营体系。倘若两者携手，也将可能带来一定的协同效应，实现利益最大化。 

另一层面，在欧美、东南亚音乐市场实现独占化的HYBE与在中国抢占先机拥有牢固受众群体的SM，则相应地会实现一定的A&R与资源方面的结合，SM在国际市场竞争力也将大大提高，相对来说，这也有助于SM的全球扩张目标。 

此外，SM成功推出的aespa的AI世界观，也是影响目前投身元宇宙、运营AI女团企划的HYBE买入股份的重要原因。一如HYBE董事长方时赫在与李秀满发表的联合声明中所言，元宇宙、多厂牌体制、全球性可持续扩张等事业愿景是两方共同的规划。 

不过，这也并不意味着HYBE打算选择与李秀满联手，从最终目的来看，实则更像与SM同一立场，为了增加营收而变革。 

2月13日，HYBE针对收购一事也向SM社内员工召开了说明会，HYBE表示其自身为多厂牌运营模式，因此SM依然保有独立运营，而李秀满也将保留三年海外经营权后，彻底放弃SM经营权、版权专利费、制作权。 

这一“定心丸”，无非也是向原SM员工的“隔空喊话”，毕竟此前传出，有近85% SM员工反对收购。 

但细看之下，李秀满其实还持股3.66%，也就意味着其仍旧有权申请召开股东大会、向法院提起诉讼强制召开、分红等权利，能够保障李秀满剩余时间的荣华。但在HYBE、Kakao、SM的三方拉锯战下，必然也会殃及池鱼，目前SM旗下aespa、EXO等艺人日程宣布暂停延期。 

对于SM而言，失去昔日完全独立运营的路线已是板上钉钉，其最终也无非是卖身成为独立厂牌或是被借壳上市两种结局。

接下来，倘若Kakao仍要坚持与HYBE提出的每股12万韩元的收购小股东股份方案对打，便要以更高的公开收购价来获得经营权。但在Kakao这边，亦可随时“抛弃”SM。 

据相关人士透露，Kakao也另有一可收购的“中型备选”Cube娱乐，Cube市值3000亿韩元是Kakao考虑的原因之一，而Kakao也已与Cube签订约800亿韩元的（G）I-DLE内容流通合作。目前，Kakao股价截止到2月13日仍在持续下跌，收盘时为每股6.4万韩元，而HYBE同日收盘价则为18.9万韩元，相对稳定。 

在现有的形势下，不管是李秀满与SM间的鱼死网破，还是HYBE、Kakao企图渔翁得利，都切实将会影响到K-Pop市场格局，而SM无可避免的改革也将到来。 

如三星证券评价称，改革也并非毫无作用，起码会令SM艺人在之后更加活跃地活动，SM音乐多样性也将得到保证，某种意义上，SM也是“赢家”。 

要变革，SM急需“除满”

目前来看，HYBE极有可能在下月SM股东大会来临之前继续买入小股东股份，其也表示，会以每股12万韩元最多收购25%左右的股份，最终达到近一半股份占有来获得表决权，这也可能会形成绝对压制Kakao派系的局面。倘若Kakao进行公开收购，至少要追加确保5%股份。 

但根据韩国公平交易委员会近期告示，不管HYBE接下来是否持股达到15%，都需要提前接受企业合并调查。说白了，这是基于SM娱乐极大概率成为HYBE旗下独立厂牌而做出的审查，目的是为了维系良性竞争。 

而据韩国证券界预测，3月6日的SM股东大会将会是三方博弈的分水岭。同时，HYBE也将在2月17日前提交其SM新理事候选人名单，有说法显示，前 SM制作人、现 HYBE旗下厂牌Ador制作人闵希珍或将借此“杀”回前东家。 

不过说到底，不管是HYBE还是Kakao，对于SM都是冲破老旧固化的运营体制的搅局者，他们所需要的也只是SM，并非是李秀满。

毕竟，李秀满依然在传递着“SM离不开李秀满”的理念，可其在近年来所打造的Super M、Got The Beat等组合企划接连印证着满式审美的过时，平白消耗着理事会的耐心。 

从这方面来看，JYP娱乐2.0时代的变革，跟如今的SM也有所相似。 

2018年，开启2.0版本的JYP选择引进多厂牌管理模式，将制作人朴振英进行“删除”，即打破朴振英一人给全公司艺人写歌的运转系统，给艺人分配各自的专有团队和厂牌，这大大提高了内容制作效率和专辑发行量。朴振英本人也在其个人厂牌下设立选秀，以此渠道引进大量音乐人才，极大充实了制作人“后宫”。 

仅半年时间，JYP市值也从2016年的7千亿韩元突破了1万亿韩元，现今已达到2.5万亿韩元；营收更是在这5年间上升了232%，利润也增加了419%。正如朴振英所说，“我想让公司即使没有我也能顺利运营，现在JYP对我的依赖急速下降。”说起来，剥离的都是对单一主导的依赖性。 

目前来看，这场收购纷争最终将走向哪一种结局，也还无法一锤定音。 

但2月14日，也传出CJ E&M接受Kakao提议一同参与收购，虽其火速否认，可考虑到CJ E&M与HYBE在艺人管理、海外流通等业务有着深度绑定，或者其早已入局。同样的，与HYBE也是合作关系的另一科技巨头NAVER或许也是如此。 

毕竟从科技、影音文娱等方面来说，Kakao娱乐一旦凭借SM借壳上市成功，便有机会成为仅次于HYBE的第二大娱乐公司，且依靠旗下完整的泛娱乐产业链造成一定的文娱垄断。 

也就是说，SM争夺战看起来是娱乐公司为了争夺经营权，实际也是财阀、互联网科技巨头们之间的斗争。

另外，发挥“股东行动主义”的基金Align Partners 作为率先点燃内斗改革导火索的一方，可能也会权衡实际利益，在提高自己持有股票价值后以再出售的方式实现利润最大化，也将影响一定的股东站队问题。 

在SM争夺战的大洗牌下，K-Pop市场或许也将因此迎来改革契机，诸如一人经营、不透明经营、练习生人权问题等顽疾的打落，从而促进K-Pop进一步建立可持续发展生态，在全球市场实现协同效果的最大化。 

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